中央政策 & 專家意見 & 經濟  Comments (0)trader on 27 Dec 2010

中國經濟奇跡的真正原因到底是什麼?

近日在深圳召開的一次理論研討會上,著名經濟學家張五常教授再次重申他在2008年出版的《中國的經濟制度》中的觀點──縣級政府間的競爭是過去30年中國經濟奇跡的根本原因。會上,還有不少國內和國際的華人學者對張五常教授的理論做了進一步的解釋和証明。

這一觀點的基本論証理路是:1989年之後,中央迅速把經濟權力下放到縣級政府,導致縣與縣之間在發展經濟上進行激烈競爭。每一個縣政府,都像一家公司,為了地方的GDP快速增長,拼命招商引資。投資者向當地政府購地建廠,賣地收益的四分之三歸縣,四分之一上繳。廠建成投產後,增值稅四分之一留縣,四分之三上繳國庫。張五常教授認為,這種中國獨特的租稅合約分成制,為地方政府發展經濟提供了強大的激勵,導致地方政府有很強的發展經濟積極性。他同時認為,這是1978年改革開放後中國經濟奇跡的根本原因,並自信這是他的一個天才理論發現。

在之前發表的一篇“地方政府競爭是中國經濟增長的主因?”的專欄文章中,筆者已經指出,自改革開放以來,各級政府均把GDP增速作為考核各級政府官員行政績效的一個主要指標,確實在中國各地之間形成了一種政府間經濟績效的競爭機制。在這種“地方政府競爭”體制下,各級和各地政府都在大搞經濟建設,招商引資,大搞開發區,並且大搞政績工程或形象工程,結果,中國的各級和各地政府,均成了當地最大的“經濟發展總公司”。中國經濟過去30年的快速增長,這顯然是其中的原因之一。因此,我們可以在某種程度上同意張五常教授“分成合約理論”的縣級競爭說。

縣級政府的競爭確是推動了中國的經濟增長,但問題是,這就是過去30年中國經濟快速增長的根本原因或主要原因?要回答這個問題,我們最好還是回到現實中,仔細觀察和思考一下到底是誰在推動各地乃至每一個縣的經濟增長的?從形式看,縣政府作為本地的一個建設者,它要蓋大樓、建廣場、修馬路、設公園、搞綠化以及興建各種新的公共設施,這無疑是各地GDP快速增長的一個貢獻因素。但是,這種政府投資和建設項目顯然不是各地GDP快速增長的最主要原因。眾所周知,與20世紀90年代後中國經濟增長主要是實體部門和制造業的增長一樣,過去20多年來,那些GDP快速增長的縣,首先且主要是制造業的快速增長,尤其是那些與出口直接相關的制造業的快速增長。除個別礦產、旅遊勝地和邊境貿易縣之外,這幾乎沒有例外。

如果過去30年中國各縣的經濟增長主要是由實體部門和制造業的快速增長所造成的話,那麼,到底是誰來做實業、做出口,開廠雇工招人生產產品?顯然不是縣政府本身,而是地方政府競爭中引來各類企業和企業家,包括外資(包括港台資本)、外省和外地企業家,以及在改革開放大潮中崛起的一些本地企業家。“商”和“資”是“招”來的,是“引”來的,不是來自國外,就是來自國內其它地方。現在從某個地方搬來了這裡,不去那裡,在整個經濟總量的匯總中,應該差異不大,差異也只是開辦的新廠的生產和銷售。那麼,這能解釋全部中國經濟總量的快速增長麼?顯然不是縣級競爭模型所能全部解釋得了的。即使是自己在本地自發成長起來的企業,也不在他的租稅分成制的地方政府競爭模型中,那又怎麼用這種合約分成的理論程式來解釋整個過去30年的經濟奇跡?

當然,必須看到,自1989年實行分權制改革以來,縣級競爭無疑是中國經濟這些年快速增長的重要因素之一,尤其是在那些“百強縣”,恐怕更是如此。但是,即使我們承認這一事實,也有如下兩個問題:

第一,按照張五常教授的合約分成制解釋理路,現有的縣級財政體制安排只能是各地制造業快速發展的一個促進因素,而不是根本原因。根本原因倒是我們在改革開放過程中引進了市場化的資源配置體制,加上我們趕上了中國加入WTO後的全球化浪潮,才導致我們一大批民營企業家和企業集團迅速崛起。由此來看,縣級競爭的租稅分成制合約安排,最多是提供了一個“籠子”,一個“窩”,至多是一個溫度“孵化器”,而它本身既不是“鳥”,也不是“蛋”,更不是那種能無中生有的孕生經濟奇跡的“魔瓶”。由此來看,即使縣級租稅合約分成制的理論模型是多麼天才的理論發現,最多只是部分解釋了中國一些經濟發達的縣快速增長的“體制環境”原因,而根本解釋不了中國經濟奇跡的根本原因。

第二,要看到,盡管在珠三角、長三角以及內陸的一些百強縣等經濟發達地區對這些年中國的GDP快速增長有貢獻,但是,在過去30年中,相對於整個經濟的快速增長來說,縣級制造業、服務業以及出口業和基建還只是貢獻了很小的一部分,而過去中國GDP總量的擴張主要還是來自上海、深圳、北京、天津、廣州、重慶、青島、大連、南京、杭州等等一些超大城市的制造業、服務業以及城市基建等快速發展,以及港口、機場、高速公路、高鐵、通訊、電網、礦山等基礎設施建設的大規模投資和興建,這些才是過去30年中國經濟高速增長的主要貢獻因素和構成部分,而不是一些縣級經濟。這也不是張五常教授的縣級租稅分成制的合約理論所能涵蓋和解釋的。

單從上述兩點,就能判斷,盡管張五常教授素來就有超常的理論洞察力,但是他的《中國的經濟制度》一書中所提出的解釋“中國過去總是做對了什麼”的縣級租稅合約分成制的理論模型,並沒有揭示和解釋出中國過去30年經濟快速增長的主要和根本原因。至多,他的天才的縣級競爭模型,只是解釋了中國經濟奇跡的部分和次要原因。 (韋森 - WSJ)

中國大陸 & 專家意見 & 經濟  Comments (0)trader on 11 Dec 2010

2011:中國進入緊縮之年?

中國政府上週五宣佈明年實施緊縮政策。如果對此有一定程度的鬆懈﹐那也是可以理解的﹐畢竟12個月以前也曾有類似的情形。但這一次的不同之處在於﹐通貨膨脹已經成為一個嚴重得多的問題。目前為止所採取的限制貸款、提高銀行存款準備金率等相對溫和的預防性措施﹐是不太可能解決這個問題的﹐要解決就得下一劑加息猛藥。

中共中央政治局上週五聲明說﹐中國明年將保持“積極”的財政政策﹐但貨幣政策將從“適度寬鬆”轉為“穩健”。聲明發佈的時間說明﹐本週公佈的消費價格指數(CPI)和其他經濟數據可能顯示通脹率進一步上升。今年10月份CPI同比上漲4.4%﹐食品價格上漲更快﹐漲幅達10.1%。

新的提法意味著傳統加息手段已經顯得確定無疑﹐而不是一種可能性。在中國人民銀行10月份25個基點的加息幾乎讓所有人措手不及之後﹐目前分析師都在以更大的把握預測新的加息措施。加拿大皇家銀行(RBC)預計本月以內將會再次加息25個基點﹐2011年將進一步加息75個基點。

中國加息力度究竟會有多大﹐取決於這次通貨膨脹帶來的問題有多嚴重。在存款利率僅2.5%的情況下﹐實際利率仍然明顯為負﹐完全可以說中國的政策遠遠落後於形勢。印度、澳大利亞和韓國等國家已經進入各自加息週期的較高階段。但不是人人都這麼憂慮於通貨膨脹。在一篇新的策略報告中﹐券商里昂證券(CLSA)對人們的通脹擔憂不以為然﹐說當前形勢更像是2007年到2008年的重演﹐當時通貨膨脹的主要推動因素是食品﹐而不是其他更基本的東西。里昂證券認為﹐中國反倒應當和亞洲其他國家一樣﹐更加關注於資產泡沫﹐而不是上世紀70年代那種類型的通貨膨脹。

物價管制

但有關部門似乎是在對通貨膨脹動真格。除了政治局聲明以外﹐上週國務院總理溫家寶還宣佈對棉花、糧食、石油和食糖等關鍵大宗商品實施價格管制。還有跡象顯示﹐通脹壓力加大看起來與大量資金充斥於中國經濟更有關係﹐而非食品相關的供應沖擊。在政府引發的貸款熱潮後﹐廣義貨幣供應量在過去兩年增加了54%。同時﹐房價上漲最終對經濟造成了影響﹐加之今年一系列工資上調以彌補物價上漲﹐因此有可能加強通脹預期。然而﹐僅僅因為通脹現在被視為一個更重大的問題﹐也並不能減輕強制“讓錢更值錢”帶來的風險。決策者就如在走鋼絲﹐控制物價上漲的同時又不能刺破里昂證券(CLSA)所強調的各種資產泡沫。樓市是會被密切關注的一個部分。同樣受關注的還有大量國有行業的表現﹐這些企業已經習慣了依靠人為壓低貸款生存。

導致採取措施進一步複雜化的是﹐再次加息不僅有刺破資產泡沫和增大銀行壞賬的風險﹐同時還會吸引更多投機性的熱錢流入以追求收益。我們已經看到中國股市自10月份加息以來下跌了15%左右。值得注意的還有﹐波羅的海幹散貨航運指數(Baltic Dry Freight Index)11月份大幅下降。

策略風險

對於已經從中國增長和流動資金中獲利的經濟體和資產來說﹐他們需要密切關注北京方面的下一個舉動﹐從而瞭解世界第二大經濟體是否能實現某種形式的“軟著陸”。例如﹐里昂證券指出﹐中國的通脹問題對澳大利亞大宗商品貿易構成了策略風險。澳大利亞礦業和澳元一直是中國經濟增長的巨大受益者。當中國對鋼、鐵礦石和基本食品等眾多大宗商品的需求上漲時﹐他們也會受影響。

另外﹐黃金似乎也應包括在內。上週﹐中國首次公佈其今年的黃金進口量增加了五倍﹐前十個月的黃金進口量超過了209噸。也許明年的出路是尋找中國尚未購買並且不會賣出的資產。 <<Craig Stephen - WSJ Market Watch>>

中國大陸 & 中央政策 & 利率  Comments (1)trader on 03 Oct 2010

中國央行為何能容忍持續負利率?

8月份中國經濟數據中最受人關注的就是CPI,3.5%的同比漲幅也創下了2008年10月以來的新高。如果粗略地把一年期存款利率與月度CPI同比漲幅之差作為實際利率的衡量,那麼自從2010年2月以來,中國已經連續7個月出現實際利率為負(即負利率)的情況。

負利率意味著存款的縮水,是對儲戶財富的掠奪,如果持續下去,不僅儲戶難以忍受,而且監管部門也會忌憚存款大量流出銀行和通脹預期的進一步增強,但中國央行對於負利率的容忍度卻超乎想象。從歷史上看,在1990年9月-2010年8月這240個月中,約有80個月出現了負利率現象,分別是1992年12月─1995年11月、2003年11月─2005年3月(不包括2005年1月)、2006年12月─2008年10月(不包括2007年1月)和2010年2月至今。可以看出,負利率一旦出現一般會持續較長時間,如果不考慮1992-1995年間由於價格闖關改革等帶來的“異常”現象,平均也要持續20個月左右。

CPI同比增速和一年存款利率

當然,在持續負利率期間,中國央行也並非無所作為,只不過動作或者稍顯遲緩,或者幅度較小:在2003年11月─2005年3月期間,只是在2004年10月加息一次;雖然自2006年8月就開始加息,而且在2006年12月-2008年10月間,又連續加息六次,但這期間一直沒有擺脫負利率。值得一提的是,2008年10月,由於金融危機爆發,中國央行還曾兩度降息。

由上可知,中國央行歷史上對於負利率具有很強的容忍度,而且加息的時機和幅度也並不太參考負利率的情況,更多的是參考宏觀經濟走勢。因此,即使2010年2月至今已經持續出現負利率,也不一定會“逼迫”中國央行加息以保証實際利率為正。那麼,中國央行對於負利率的容忍度為何這麼高呢?

首先,負利率其實是一種“事後諸葛亮”的算法,中國央行可能更多的是引導大家“向前看”。比如,盡管2010年2月至今出現負利率,但它也只是意味著在2009年2月─2009年8月之間存入銀行的一年期存款實際上是縮水的。這一切都過去了。“向前看”的話,未來CPI和存款利率都有可能出現動態變化,按照中國政府的設想,通過加強農產品供給和打擊價格炒作,再加上去年四季度CPI基數較高,未來CPI可能會有所回落,那麼負利率的現象就有可能緩解,而不必通過加息的方式來解決。

其次,對於監管部門來說,負利率的最大威脅在於存款的分流,但從歷史上看,即使出現負利率,其也不一定會導致大量存款流出銀行,只有企業和居民預期未來CPI依然會大幅上升,而且負利率會持續存在時,才會導致一定的存款分流,但規模仍然是有限的。一般來說,存款和利率應該是正相關的,如果金融體系的利率被壓制得太低會導致吸引不到存款,從而帶來“金融脫媒”、資本積累的不足和產業結構失衡等問題。但實際上,存款水平不僅受到利率的制約,還受到收入水平、投資渠道、人口結構和收入分配等多重因素的影響。中國即使利率水平較低甚至經常出現負利率,但銀行存款還是扶搖直上,目前M2/GDP也已經接近破世界紀錄的200%。另外,從居民儲蓄存款余額來看,從1990年9月的4900億攀升至2010年8月的約29萬億,2008和2009年每年都增長約5萬億,今年至今也增加了約3萬億。所以,中國央行更多的是擔心存款太多了,而不是存款分流,過去20年間,只有20個月左右出現過月度儲蓄存款余額的減少,即使在股市和房市火爆的2007年,最大的月度減少額也不過5000億元左右(2007年10月)。

最後,壓低實際利率甚至縱容實際利率為負恰恰是中國金融體制支撐經濟增長的一個關鍵要素。這一做法似乎和“金融約束理論”遙相呼應。該理論認為,通過對利率進行管制(主要是存款利率管制)和限制市場準入或對金融業直接競爭進行限制,會在金融部門和企業部門創造“租金機會”。這樣,金融機構對“租金機會”的尋租行為就會激勵其對貸款進行監督和提供吸收存款的優惠條件,以獲取更多的“租金”,從而既能減少利率管制對經濟造成的負面影響,又可以降低金融機構的道德風險,實現金融深化和經濟增長。

但是,由於中國的金融機構大都屬於國有,貸款也更多流向了國有企業,金融機構天然具有道德風險,“租金”也很容易被國有企業管理層和監管者據為己有,即使企業部門短期會通過低資金成本因素推動經濟增長,但卻可能是低效的,躺在低資金成本的搖籃裡很難有動力推動技術進步,而金融部門也會在坐享壟斷租金的過程中喪失提高效率的動力。隨著投資渠道的增多和儲戶自我保護意識的覺醒,中國早晚也會面臨利率管制導致的資本不足和資本外逃的窘境,“金融約束理論”只能作為一個短期指引。

目前看來,8月份,中國工業增加值和固定資產投資等指標都企穩或者反彈,即使中國央行選擇存貸款利率一同上調也在情理之中。如果選擇上調存款利率而貸款利率不動的非對稱加息更是合情合理,要知道,存款利率的上調不僅是為了遏制通貨膨脹,更是為了保護大多數儲戶來之不易的財富。當然,這取決於中國央行對於負利率的容忍度,但中國央行必須要認識到,儲戶對於負利率的容忍度在下降,一旦存款有所鬆動和流出,通貨膨脹將更加難以控制。 (崔宇 - WSJ)

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