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美國聯邦儲備委員會(Fed)主席本•貝南克(Ben Bernanke)面臨著一個認知方面的問題：有人認為﹐他在如何應對股市下跌的問題上還沒做好準備。

Fed週二出乎意料地決定大幅減息﹐原因之一在於擔心海外股市的暴跌會波及到美國市場﹐此後﹐批評意見開始出現。這種批評聲浪週四變得更加激烈﹐各方人士一直在議論﹐全球股市的下跌可能在一定程度上只是因為法國興業銀行(Societe Generale)對一位交易員的違規交易實施平倉而發出的警報﹐與對經濟前景的擔憂關係並不大。

一位Fed官員表示﹐在央行官員週一晚間討論減息時並不知道興業銀行的問題。這位官員稱﹐Fed仍認為減息決定是適當的﹐他表示這是根據經濟下行風險的累計證據做出的﹐而市場動盪性加劇是外在表現之一。

這位官員稱﹐Fed的政策制定者並未判定股價的合理水平應該是多少﹐而是關注總體經濟的前景。但Fed要想讓公眾相信這不是對股市下跌做出的過激反應卻並不容易。

研究機構Wrightson ICAP LLC的首席經濟學家克蘭戴爾(Lou Crandall)說﹐這的確像是因為股市下跌才減息的。Fed堅稱週二的減息不是受股票市場的影響﹐但顯然其舉措就是受股市的推動。他們可以解釋為什麼對市場中的不和諧信號做出反應不同於瞄準股市的具體水平。如果股市的波動是由特殊情況引起的﹐而不是系統性的風險﹐那麼就很難說得通。

在海外股市週一暴跌（當天美國因公共假日休市）後﹐貝南克召集Fed政策委員會舉行會議﹐批准將聯邦基金利率目標降低0.75個百分點。這次減息距該委員會原定的開會日期僅有一週時間。這個時機讓一些人斷言﹐Fed真地慌了。

廣告過去曾有人批評前Fed主席格林斯潘(Alan Greenspan)在保護投資者免受損失方面有一套所謂的“格林斯潘對策”﹐它類似一種看跌期權。他們說﹐現在又有了“貝南克對策”。Fed官員清楚﹐他們面臨著被認為認知有問題的風險。但他們認為﹐逐步降息、阻斷投資者信心、資產價格和金融穩定性下降進入惡性循環的必要性要勝過這種風險。

尚不清楚興業銀行對週一始於亞洲的股市下跌產生了多大作用。不過﹐官員們表示﹐週一的下跌對他們沒起太大影響﹐更大的影響是截至1月份以來的股市連續下跌、債券保險商評級下調可能讓銀行進一步受到拖欠貸款的沖擊﹐以及資產價格、信心和經濟前景的進一步惡化。這些官員稱﹐週四的消息並未改變他們的看法﹐即選擇大幅減息的做法屬於上策﹐因為減息幅度不足的危害很難化解。

如果這樣的話﹐則意味著興業銀行的消息不會影響到Fed今後的決策和在下週的會議上如期減息。

Fed減息明智與否將通過結果得到判斷﹔減息的時機也會在歷史上留下濃重的一筆。如果減息被證明是沒有必要的﹐那麼現在還算平和的對通貨膨脹的擔憂將會捲土重來﹐Fed將被迫提高利率。但如果經濟進一步走弱﹐則減息將可能被認為是合理的。曾說過Fed對衰退風險反應遲緩的經濟學家表示﹐減息是正確之舉﹐儘管時機本可選擇得更好。

哈佛大學經濟學家馬丁•費爾德斯坦(Martin Feldstein)說﹐貝南克應在1月10日左右減息﹐當時他在一個講話中強調了對衰退的擔憂﹐因此減息不會被視為對股票市場做出的反應。費爾德斯坦說﹐鑒於他當時沒有採取行動﹐這次對美國乃至全球股市的大幅下跌做出反應當屬次優方案﹐不過這仍是一件好事。

儘管如此﹐認知問題還是會讓貝南克今後難以決定在解決衰退風險問題上是否要表現得更果斷。Bianco Research LLC的總裁詹姆斯•比安科(James Bianco)說﹐鑒於他在處理信貸危機時的創造性做法﹐你可能會提名他為央行行長中的“世紀人物”。但Fed的工作除了實際的作用之外也包括政治表演。遺憾的是﹐他在政治表演方面並不合格﹐這讓他做得可能很正確的事也被抹煞了。

(華爾街日報中文網絡版)

中國週四將公佈2007年第四季度及全年經濟數據﹐去年的經濟增長率連續第二年超過11%幾乎已成定局﹐這一增長水平即使以中國近年來的標準衡量也是相當高的。

但鑒於全球經濟增速有可能在美國引領下出現放緩﹐中國政府的施政重點現在看來很有可能發生轉變﹐從遏制因經濟蓬勃發展而引發的通貨膨脹和其他過熱現象﹐轉到為創造足夠的就業機會而維持經濟的必要增長上來。中國政府計劃今年新增1,000萬個城鎮就業機會。這意味著政府將更加注重內需對經濟增長的拉動作用﹐而很長時間以來對外貿易一直是中國經濟增長的主要推動力。

事實上﹐中國的出口增速在去年最後幾個月已開始放緩﹐其對經濟的影響正在顯現。中國的經濟增長率在去年第二季度達到11.9%的峰值後便開始下行﹐第三季度降至11.5%﹐第四季度的增速看來還會進一步回落。

一些出口商由於來自美國的訂單下降正計劃裁員﹐這有可能進一步對家庭和消費者支出造成負面影響。更為糟糕的是﹐目前居高不下的通貨膨脹率也在侵蝕著人們的購買力﹐而股價以及某些城市房價的下跌又使人們的財富進一步縮水。

中國銀監會副主席蔣定之本週表示﹐2008年國內外的經濟和金融環境將更為複雜﹐中國的經濟金融可持續發展將面臨更為嚴峻的挑戰。

眼下﹐中國領導人仍將主要注意力放在遏制居高不下的通貨膨脹上﹐中國去年的通貨膨脹率已接近5%。政府甚至出台了凍結電價和燃料價格的措施﹐並對某些食品實施了價格控制。持續的通貨膨脹限制了政府通過降息等舉措提振經濟的能力。但如果通貨膨脹形勢出現緩和、美國和歐洲的經濟形勢繼續惡化﹐當前的這種局面有可能迅速出現改觀。

中國銀河證券(China Galaxy Securities)首席經濟學家左小蕾認為﹐中國政府已開始關注美國經濟陷入衰退的可能性。雖然人們預計中國今年的經濟增長率最差也能達到9%左右﹐但這一增速與過去兩年的落差卻是十分明顯的。左小蕾說﹐政府應該刺激國內消費﹐以彌補外部需求下降造成的不利影響。

其實﹐中國政府在化解這種不利影響方面一直是不遺餘力的。在亞洲金融危機爆發後的1998年﹐政府通過積極的財政政策使經濟增長率得以維持在接近8%的水平。但這種刺激經濟的做法也存在危險性﹐那就是一旦政策效應消退﹐經濟便有可能陷入蕭條。

近年來﹐住房、工廠和基礎設施建設熱潮一直是推動中國經濟增長的主要動力。這方面的投資增長得如此之快﹐以致於許多官員擔心會出現供大於求局面。為避免產能過剩﹐中國政府頻繁出台遏制投資增長的措施﹐並警告說要減少經濟增長對投資的依賴。但如果中國領導層認定需要上馬更多基礎設施項目以抵消出口增長放緩產生的不利影響﹐上述擔心可能就會被拋到腦後了。

法國興業銀行(Societe Generale)亞洲經濟學家格倫•馬奎爾(Glenn Maguire)說﹐如果其他主要經濟體的增長速度確實嚴重放緩﹐那麼中國要維持確保社會穩定所必需的經濟增長速度﹐就需要加大建設和投資力度。就業人數的增長是看得見摸得著的﹐它的份量可要大大超過對產能過剩和無效投資的抽象擔憂。馬奎爾因此認為﹐中國政府有可能暫時放棄一段對更均衡增長的追求。

中國已經上馬了許多大型投資項目。鐵道部本月早些時候宣佈今年將大力加快鐵路新線建設﹐根據計劃中國今年將斥資人民幣410億元新增鐵路通車里程7,820公里。鑒於聯合國估計中國的城市人口每年將增加1,800萬﹐因此加快住房和公用事業建設大可不必擔心造成供大於求。除北京外﹐中國目前還有成都、武漢和廣州等十個左右城市也在興建和擴建地鐵系統﹐另有幾個城市的地鐵建設計劃正待批准。

多數分析師還預計﹐政府對原材料和高污染產品出口的稅收和監管限制也會放鬆。這些去年出台的限制措施旨在解決貿易順差過大的問題﹐這個問題不僅引發了中國與美歐間的政治摩擦﹐還導致大量資金湧入銀行體系﹐使其難以有效處置。

但隨著美國經濟出現疲軟﹐中國政府要求遏制貿易順差過快增長的聲音也減弱了下來。中國的出口增速已從2007年上半年的29%放緩至下半年的22%﹐政府又開始考慮扶持出口商了。中國商務部部長陳德銘上週表示﹐企業出口正面臨著新的壓力﹐穩定出口的任務非常重。

全球經濟增長的溫和放緩實際上有助於緩解中國近年來出現的一些經濟問題。國內食品價格上漲一定程度上就是全球農產品市場供應吃緊推動的﹐而不斷增長的貿易順差則導致大量資金湧入國內銀行體系。政府的一些智庫預測﹐中國今年的經濟增長速度只會略微放緩﹐仍可維持在10%至11%的水平﹐鑒於經濟增長率超過11%後可能產生的各種不利影響﹐這一增長水平更為人們所樂見。

但如果出口大幅滑坡導致失業率上升﹐那情況就完全不同了。

國家發改委經濟學家樊彩躍本週撰文稱﹐雖然出口增長目前出現的放緩勢頭有助於縮小貿易順差、糾正外部失衡﹐但中國仍然面臨著巨大的就業壓力﹐仍然需要維持一定的出口增速﹐因此如果出口增長大幅放緩﹐將對中國經濟的穩定快速增長不利。

為了改善中國經濟易受出口和投資波動影響的局面﹐政府過去兩年中一直試圖鼓勵國內消費者少存多花。但改變人們的支出習慣可比上馬公共工程要費時得多。國內消費支出增速迄今未有明顯增長。在扣除通貨膨脹因素後﹐中國去年1至11月的零售額增幅為12.8%﹐與2006年全年的12.7%相差不大。

中國政府今年仍在陸續出台可增加人們消費能力的政策﹐如提高最低工資標準﹐繼續擴大醫療保險和社會保障的覆蓋範圍﹐降低人們的醫療和養老負擔等。

(華爾街日報中文網絡版)

對經濟衰退的恐慌給全球市場帶來了重創﹐在這種情況下﹐美國聯邦儲備委員會(Fed)出人意料地做出了大幅降息的決定﹐英國央行(Bank of England)行長則暗示可能再次下調利率﹐那麼﹐還需要什麼才會讓歐洲央行(European Central Bank)最終做出下調短期利率的決定呢？一個簡潔的答案是：一點時間。

自去年夏季以來﹐和其他主要央行比起來﹐歐洲央行一直在扮演著一個局外人的角色﹐由於它對通貨膨脹的顧慮超過了對經濟增長放緩的擔憂﹐歐洲央行一直維持關鍵利率不變﹔而Fed、英國央行和加拿大央行(Bank of Canada)則紛紛下調貸款利率以拯救陷入困境的經濟。瑞士信貸(Credit Suisse)駐倫敦經濟學家內維爾•希爾(Neville Hill)表示﹐歐洲央行現在面臨的不是是否減息﹐而是何時減息的問題。

歐洲央行面臨的壓力正在增加。投資者週二已經消化了歐洲央行今年至多三次下調利率、每次25個基點的因素﹐這將使歐洲央行的關鍵利率降至3.25%。市場斷定歐洲央行將在5月份減息。一些經濟學家表示﹐歐元區增長前景轉弱的跡象可能會讓減息最早出現在3月份。

儘管近期措辭有所軟化﹐但歐洲央行的政策制定者迄今為止仍堅持認為﹐即使美國經濟放緩﹐本地區的強勁勢頭加之穩固的全球增長仍能推動歐元區15國接近實現今年2%的增長目標。但UniCredit駐倫敦首席經濟學家馬可•阿隆齊奧塔(Marco Annunziata)表示﹐如果美國的問題嚴重到讓Fed做出這種反應﹐那麼也會對歐洲產生影響。因此歐洲認為情況還不錯的想法不會維持多久了。

廣告歐洲央行官員近期措辭的微妙變化表明﹐由21名委員組成的歐洲央行管理委員會可能越來越擔憂增長減緩﹐而不是通貨膨脹率走高。已經有幾位委員表示﹐央行3月份公佈的新的GDP增長預期可能低於去年12月作出的增長2%左右的預測。也有人強調﹐目前通貨膨脹率的走高只是短期現象﹐2009年通貨膨脹率應會降至2%以下。

而且﹐如果歐洲央行在美國和英國均減息的情況下依然維持利率不變﹐歐元將面臨更大的升值壓力。部分分析師預計﹐隨著Fed減息和投資者紛紛轉向具有更高回報率的歐元資產﹐歐元兌美元可能升至1.50美元。這可能會打擊歐洲出口增長﹐壓低進口價格﹐這二者都會促使歐洲央行的政策制定者傾向於下調利率。週二歐元兌美元報1.4640美元。

英國央行行長默文•金(Mervyn King)週二在講話中表示﹐儘管英國的消費者價格指數可能加速上漲﹐但經濟增長率近期卻可能大幅放緩。他說﹐央行的關鍵利率可能限制了經濟的增長。

英國央行的下一次貨幣政策會議將在2月6日至7日召開。大多數經濟學家預計﹐英國央行屆時將把關鍵利率下調至5.25%。去年12月﹐英國央行自2005年8月以來首次下調了利率。

與此同時﹐日本央行(Bank of Japan)的官員表示﹐儘管日本的利率已經是主要工業化國家中最低的了﹐但日本央行仍不排除根據經濟情況減息的可能性。行長福井俊彥(Toshihiko Fukui)在央行政策委員會成員週二投票一致決定維持利率不變後做出了上述表示。

在美國去年爆發次級貸款危機以前﹐外界曾預計日本央行每過幾個月將上調一次利率﹐到這個時候基本政策利率應達到2%-3%。而日本目前的基本利率是0.5%。但美國經濟減速和全球金融市場動盪迫使日本央行擱置了加息打算﹐市場越來越傾向於認為﹐日本央行的下一步可能是減息。

Fed的職責是最大限度地推動經濟增長和降低通貨膨脹﹐而與Fed不同﹐歐洲央行的唯一職責是保持歐元區的價格穩定。只有歐元區的增長前景惡化到足以讓政策制定者認為通貨膨脹壓力正在減輕的情況下﹐政策制定者才會考慮減息。

已經出現了這種惡化的跡象。歐洲央行的最新銀行貸款調查顯示﹐去年底歐元區銀行進一步收緊了對家庭和企業的貸款標準﹐預計還會繼續收緊。政策制定者和民間經濟學家可能已經預計2007年第四季度的歐元區增長率將大大低於第三季度0.8%左右的水平﹐最低可能達到0.3%。本週或許有新的顯示經濟轉弱的數據公佈：歐洲央行密切關注的歐元區採購經理人指數和德國企業預期調查指標可能繼續下滑。

UniCredit的阿隆齊奧塔說﹐這些證據再加上美國經濟繼續走弱﹐可能足以讓歐洲央行官員改變措辭﹐在利率問題上發生180度的大轉彎。但他預計歐洲央行夏季前不會採取行動。

歐洲央行的政策制定者已經闡明了沒有跟Fed一起減息的原因：歐元區內的通脹壓力依然巨大。在經歷了兩年的穩定增長後﹐11月份的失業率創出了7.2%的歷史新低﹐工廠的開工率繼續保持在近100%的水平。此外﹐食品和能源價格的飆升推動去年11月和12月的歐元區通貨膨脹率達到了3.1%的六年半高點﹐大大高於歐洲央行制定的保持在剛剛低於2%水平的政策目標。消費者的通貨膨脹預期也位於多年來的高點。

政策制定者最擔心的是﹐商品價格的上漲導致歐元區工人所要求的加薪幅度超出生產率水平的危險。

歐洲央行去年通過注入流動性成功保持了市場的穩定﹐但部分經濟學家表示﹐信貸危機仍充分體現著利率的重要性。哈佛大學經濟學家肯尼思•羅格夫(Kenneth Rogoff)說﹐歸根結底﹐央行試圖在不調整利率的情況下提高流動性的所有不同工具都會被證明作用有限。由於美國依然是次級貸款風暴的中心﹐歐洲央行贏得了更多的觀望時間。但最終﹐它們也會轉到這個問題上來。

(華爾街日報中文網絡版)